深陷泥潭難自拔？
作者 | RAYYYY
編輯 | 小白
作為前海開源基金的明星基金經理，曲揚曾經以善於擇時，大倉位換股的極致風格聞名於基金市場，並以2019年、2020年連續兩年優異的業績成為前海開源基金的牌面之一。
當時的曲揚可謂是風光無限，坐擁“前海開源流量擔當”、“滬港深多面手”等盛名，手握金牛獎、明星基金獎等多種獎項。
盛名之下，曲揚的管理規模從2020年初的近百億開始暴漲，至2021年6月管理規模到達頂峰600億元。
這部分歸功於這一年他發行了前海開源優質企業6個月持有混合A（010717.OF）和前海開源聚利持有混合A（013270.OF）兩隻基金，初始規模合計為104.5億。
然而，自從2021年起，曲揚的業績急轉直下。在2021年，僅前海開源人工智慧主題混合基金（001986.OF）錄得正收益，其他基金均告負。2022年，其所管9只基金均位列同類倒數。
曲揚，深陷泥潭。
這慘不忍睹的任職回報和排名讓人忍不住想問，曲揚這幾年到底發生什麼了？
不可否認的是，曾經曲揚的擇時能力是非常優秀的。自從2014年7月加入前海開源基金後，曲揚的業績從2015年開始便穩步上升，並在2021年初業績到達頂峰。
根據Choice資料顯示，2015年4月30日至2020年12月31日，曲揚按規模加權收益率為206.88%，大幅跑贏同期滬深300指數。
事後看來，曲揚之所以能夠在當時取得優秀戰績的關鍵是及時在高位清倉躲熊。
以前海開源中國稀缺資產基金（簡稱：稀缺資產）為例，從2016年開始，曲揚兩次對該基金的股票清倉，將絕大部分資金買入債券或存入銀行從而躲過下跌。
Choice資料顯示，稀缺資產在2016年一至三季度中權益投資佔基金總資產比例分別為1.38%、3.57%和5.14%，並將部分資產配置成債券，而同期滬深300指數累計下跌超12%。
後來，稀缺資產在2018年二至三季度中權益投資佔基金總資產比例分別為3.2%、2.72%，並將超95%的資金以銀行存款進行管理，同期滬深300指數累計下跌超11%。
2019年開始，TMT、醫藥、消費、農業等行業成為曲揚新的重點關注物件。隨著“吃藥喝酒”的相關市場情緒持續高溫，曲揚在管基金2019年起便著手配置醫藥生物、食品飲料、計算機等幾個賽道。
其中醫藥生物佔基金淨值比從2019年初的12.74%上升至2020年末的28.9%，增幅為16.16個百分點，同期醫藥生物ETF漲幅為99.58%；食品飲料從11.68%上升至19.84%，增幅為8.16個百分點。
當時曲揚在這兩個板塊的投資無疑是大獲全勝，比如曲揚重倉的貴州茅臺（600519.SH）在2019、2020年漲幅為236.34%，2020年投入重注的英科醫療（300677.SZ）更是取得了不菲的回報，該股在2020年漲幅高達1428.05%。
曲揚因此一戰成名，外號“全能手”。
（二）乘勝追擊，衝規模後盛極而衰
時間來到了2021年，曲揚乘勝追擊發行了兩隻基金，管理規模也暴漲至600億，可謂“春風得意馬蹄疾，一日看盡長安花”。
可令人想不到的是，這也是曲揚業績盛極而衰的開始。
2021年全年，曲揚管理的基金僅前海開源人工智慧錄得正收益，其他基金均以負業績收官。
其中已卸任的前海開源醫療健康（005453.OF）跌幅達到21.28%；規模最大的滬港深優勢精選（001875.OF）跌幅3.64%，此前兩次靠擇時躲過下跌的中國稀缺資源（001679.OF）下跌11.63%。
2022年開年之後，曲揚管理的基金淨值下跌加快，包括2021年新成立的優質企業6個月持有和聚利一年持有在內，在管九隻基金下跌均超20%，其中滬港深藍籌精選下跌24.94%。
截至今年11月27日，曲揚旗下基金年內再一次取得全負戰績，在管基金下跌均超10%，跑輸同期滬深300。
值得注意的是，前海開源醫療健康A基金近幾年虧損甚巨，2021年該基金的淨值增長率為-21.28%，2022年該基金淨值再度暴跌38.39%，連續兩年在同類基金中的排名靠後。
令人大跌眼鏡的是，在造成鉅額虧損之後，曲揚於今年2月3日卸任前海開源醫療健康A基金經理一職，這種沒有相關解釋就一走了之的行為讓買了該基金的基民欲哭無淚。
市場對曲揚的態度也從一開始到追捧轉到容忍，再到現在的問責。是什麼情況讓曲揚淪落到如此境地？
關於曲揚近兩年業績差勁的分析，下文會繼續闡述。
（三）同質化嚴重，後來者給前任抬轎？
此外，細看曲揚目前在管基金2023年三季度持倉明細，我們可以發現，曲揚基金的同質化非常嚴重。
這種同質化高度相似的現象，是否反映了曲揚存在透過現有基金先買入某些股票，低位建倉，然後新發行的基金再持續性地買入這隻股票，推高股價這種刻意“抬轎子”的嫌疑？
對於基金經理來說，犧牲其他基金的業績來造就一隻明星基金是絕對值得的，因為明星基金帶來的市場效益和資金量絕對比業績平平的基金帶來的多得多。
而對於公募基金公司來說，透過高收益基金來包裝明星基金經理以獲得更多的渠道資源和宣傳資源的操作在公募基金市場裡面屢見不鮮。
而曲揚在管的只基金產品“克隆型”特徵明顯，且不說是否有“抬轎子”的嫌疑和為了獲取高額管理費而發行多隻“克隆型”產品的動機，就其幾年前盲目衝規模和今年醫療健康基金鉅虧後突然離場的表現來說，很難說這是一個對投資者負責任的表現。
曲揚旗下基金還有一個問題：風格漂移。
還記得去年10月自從ChatGPT正式進入大眾視野以來，人工智慧的話題持續火熱，2022年四季度人工智慧板塊漲幅為8.94%。
然而，曲揚旗下的前海開源人工智慧主題基金（用縮寫）的表現卻和指數截然相反，2022年四季度，該基金的跌幅為-2.91%，跑輸基準業績。今年居然還虧損超15%。
（二）誰火買誰，賽道與主題偏差嚴重
根據Choice資料顯示，截至2022年12月31日，前海開源人工智慧主題混合（用縮寫）的前十持倉股票中計算機權重佔比僅佔37%，其餘權重均分給了醫藥生物、電力裝置、非銀金融、汽車等行業。
而在計算機重倉股中，能與人工智慧、AI沾邊的更是少之又少，硬說的話只有海康威視與人工智慧的關係大一點，其餘重倉股票只能算是科技企業，與人工智慧概念相差較大，因此也吃不了人工智慧概念股上漲的紅利。
往前一個季度，該基金重倉領域更是令人大跌眼鏡，在2022年三季報中，該基金重倉股完全分在了汽車、電子、電力裝置、非銀金融、醫藥生物等行業，沒有出現計算機行業的身影。
這種持倉調整不及時，風格偏差嚴重，名不副實的做法無疑會點燃投資者的情緒，進一步消磨投資者對基金經理的信心。
有些基民可能看到掛名人工智慧，又是獲得金牛獎的明星基金經理，就抱著相信的心態去真金白銀地投資。
當ChatGPT概念股上漲得如火如荼時基民開啟基金軟體，映入眼簾卻是綠油油的景象，心裡不服氣，追根究底發現原來買的人工智慧主題基金並沒有佈局人工智慧，這叫投資者如何再去相信市面上的基金產品？
曲揚近兩年業績不佳的重要原因就是追漲殺跌。
（一）言行不一，頻繁調倉勤轉行
曲揚曾在公開場合表述過他的投資理念：“採取自下而上為主，自上而下為輔的投資方法，尋找朝陽行業的好公司，與優質企業共同成長”。
但實際上，在2021年初至2022年末業績表現最差的這兩年裡，曲揚似乎沒能很好地扮演一個與公司價值共同成長，長期價值投資者的角色。他開始頻繁調倉，多次追逐景氣度行業個股，並在重倉股上做波段，像一個輸紅眼的賭徒。
根據Choice資料，2021年年底曲揚重注配置了電子行業和非銀金融行業，佔比變動高達12.34%和11.87%，都屬於2021年讓基金經理趨之若鶩的熱門行業。
另外，曲揚還增配了電力裝置板塊，使其成為2021年第二和第三大重倉板塊。當時市場震盪加大，新能源屬於當時為數不多且瘋狂上漲的賽道。
同時在寬信用和松地產政策的大環境下，大部分基金經理認可非銀金融增長的投資邏輯似乎也吸引了曲揚。
可是2022年市場給予了所謂的熱點一次沉重的打擊，2022年初新能源和非銀金融板塊便開始進入下跌通道，開年四個月新能源相關ETF下跌了近40%，非銀金融指數全年也下跌了21.34%。
僅過了半年，即2022年中報曲揚就割掉了電子和非銀金融的倉位。2022年下半年電力裝置行業也被曲揚大幅減倉，取而代之的是汽車行業和食品飲料行業，食品飲料的佔比為26.76%，較上期提高了15.46個百分點。
至於新能源汽車和食品飲料行業在今年狀況如何，相信熟悉市場的各位看到都會心一笑，截至今年11月28日，新能源汽車指數年內跌幅為26.89%，食品飲料ETF年內跌幅為12.53%，再創新低。
此外，2023年中報顯示，曲揚上半年還追逐AI熱點，行業配置中，計算機、通訊和傳媒佔比為17.31%、8.72%、5.58%，總佔比為31.61%，TMT成為第一大重倉行業。
這讓他又踩了一個大雷，人工智慧板塊自從6月中旬達到高點便開始一路走低，據Choice資料統計，7月初至11月28日，人工智慧指數跌幅為16.26%。
2023年三季報，曲揚持有TMT相關個股區間跌幅超過20%更是高達5只，包含中興通訊（000063.SZ）、廣聯達（002410.SZ）、恒生電子（600570.SH）、科大訊飛（002230.SZ）、金山辦公（688111.SH）,區間跌幅為28.24%、28.10%、26.73%、25.34%、21.35%。
曲揚這幾年屢屢追錯熱點，這也是為何他這兩年業績大跌的主要原因。如此頻繁的跨行業追逐熱點，不僅屢屢突破自身的“能力圈”，更是會對基民所託付的資金極度不負責任。
（二）愛好抱團，追漲殺跌成習慣
更有甚者，曲揚似乎把跨專業追逐熱點的熱情延續到了個股上面。
以中國中免（601888.SH）為例，曲揚在2021年上半年估值上漲的時間段不斷加倉，在下半年股價下跌開始後賣出直至清倉。到了2022年一季度又開始重新建倉，而後在三季度下跌的時候開始減倉，又在四季度上漲時逐步加倉，一直保持著追漲殺跌的勁頭。
近幾年深受封控、居民支出放緩等影響，2022年中國中免實現營收544.34億元，同比下降19.57%，實現扣非歸母淨利潤49.02億元，同比下降48.59%。
由於業績不及預期，上漲邏輯未能實現，股價腰斬的中國中免不僅埋葬了抱團追求“免稅茅”的基金經理們，也埋葬了曲揚。
吃過了前兩年的虧，曲揚今年還是延續自己的操作風格。就拿今年的五糧液（000858.SZ）來說，在2022年四季度五糧液開始暴漲的時候曲揚開始建倉，在2023年一季度五糧液股價上漲，曲揚大幅加倉。
然而，隨著五糧液在2023年1月31日創下新高後開始回撥，至2023年11月10日下跌超25%，曲揚增持部分已經浮虧，又在高位接了盤。
這種盲目追漲殺跌、追逐風口的風格很容易形成左右捱打的局面。
縱觀曲揚目前在管的8只基金，這些基金不但覆蓋了港股、A股，追逐了白酒、新能源等行業熱點，也包括了科技、醫藥、電子等專業性極強的領域。
而前海開源基金在業內也就中游水平，背後投研團隊人數也不多，很難支援曲揚做既廣泛又深度的投資，很有可能造成所有行業都不精，進一步造成基金業績不佳。
（三）自說自話，未能直面基民問題和情緒
此外，曲揚在報告中的態度也很模稜兩可，沒有為自己業績解釋的態度在裡面，最新一則2023年3季度報告也只是對宏觀和市場情況泛泛而談。
這種沒有與外界交流，缺乏心理按摩的行為在無形中又加深了他與投資者之間的隔閡。
上個月，曲揚認為，當前是中國權益投資“新一輪牛市起點”。
他表示：“從自下而上角度看，目前有很多行業很多公司估值水平低，長期仍然有比較大的成長空間，供求關係正在逐漸好轉，市場投資機會很多。”
市場的投資機會確實很多，但基民恐怕要問：你能否把握得住？
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