公司總市值已經低於上市募資額，這一奇景發生在2022年上市的鋰電池材料廠商萬潤新能（688275.SH）上。
2022年9月29日在科創板掛牌上市的萬潤新能，是典型的“三高”新股。即定價高，萬潤新能發行定價高達299.88元/股，屬於2022年年最貴新股；募資高，萬潤新能計劃募資13億，實際募資64億，超募50億元；市盈率高，萬潤新能IPO市盈率達75.25倍，是行業的近四倍。
然而，至2024年2月19日收盤，萬潤新能總市值僅60.59億元，上市以來累計下跌80.84%，區間最大回撤85.00%。當前，公司總市值已經低於上市募資額。
業績方面，據萬潤新能最新業績預告，其預計2023年虧損14億-16億元，與上市前業績高增形成鮮明對比。
萬潤新能作為全面放開註冊制以後的2022年最貴新股，而今卻讓投資者損失慘重，上市後市值和業績表現與其當初募資盛況極不相稱。
泡財經長期關注、研究萬潤新能，我們認為萬潤新能是當今A股資本市場IPO亂象的典型樣本。萬潤新能上市以前的業績或有較高“水份”，公司有“美化”業績實現IPO之嫌。而作為保薦機構的東海證券，在協助萬潤新能包裝上市的過程中起到了重要作用，並賺取了高額的保薦佣金。
1、上市前業績“高增”無真實現金流支撐
2020年到2022年，萬潤新能業績增速十分迅猛。這三年歸母淨利潤增速分別為39.21%、890.36%和171.90%。
然而，公司上市第二年，業績就變臉了。2023年預計虧損16億至14億元。
對此，萬潤新能解釋稱，主要繫上遊原材料碳酸鋰市場價格波動較大，及下游客戶去庫存導致產品需求放緩，公司原材料採購成本及產品銷售價格均大幅下降；而公司生產線開工率不穩定，裝置稼動率不足，產品整體單位售價降幅大於單位生產成本降幅，產品毛利率降低，同時根據存貨的可變現淨值變動相應計提存貨跌價準備所致。
但是，蹊蹺的是，無論是此前業績高增的2020年到2022年，還是業績變臉的2023年，公司經營活動產生的現金流量均為負。
2020年，萬潤新能經營活動產生的現金流量為-0.93億元，2021年和2022年則為-3.66億元和-25.51億元？
這說明萬潤新能經營活動所產生的現金收入小於現金支出，即企業的經營活動不能自給自足。
正常的企業生產經營中，怎麼會出現越增長越缺錢？企業越蒸蒸日上，現金越緊張呢？
進入2023年，萬潤新能現金流缺口依然巨大。2023年三季度末，公司經營活動產生的現金流量為-15.22億元。
2、賬面貨幣資金真實性存疑
不過，如果看萬潤新能近年來的賬面貨幣資金，公司似乎不“缺錢”。
2020年，萬潤新能貨幣資金合計0.84億元，至上市前一年的2021年暴增至3.1億元。
這3.1億元中，銀行存款為1.71億元，“其他貨幣資金”為1.39億元。
然而，魔鬼在細節：
2020年度萬潤新能利息收入為91.19萬元，2022年為103.99億元，僅增長了12.8萬元。
一年中，萬潤新能貨幣資金增加了2.26億元，但利息收入僅增長12.8萬元。
這意味著，增長的這部分貨幣資金的年化收益率為0.06%，遠遠低於一般銀行的活期存款利息。
在中國任何一家銀行，2億多現金的年利息都不可能僅12.8萬元。所以，萬潤新能2021年增長的2.26億元貨幣資金是否真實存在？
不過，進入2022年，萬潤新能的利息收入又終於“正常”了：
2022年，萬潤新能貨幣資金合計竟高達47.8億元，同期公司利息收入為3236.73萬元。年化收益率為0.68%。
可以看出，公司貨幣資金的波動與利息收入的變動顯然極不同步。
關於萬潤新能賬面資金的真實性問題，還有一個疑點就是公司存在“存貸雙高”。
所謂“存貸雙高”是指一家公司存款餘額和貸款餘額都非常高，這種情況是對資金的巨大浪費，一邊需要支付高額的財務費用，一邊賬上還保留大量的現金，不符合商業邏輯。
存貸雙高，或說明該公司貨幣資金的真實性存疑，可能是財務造假。當年財務舞弊的康美藥業、康得新均出現過存貸雙高。
如上文所提到，2020年、2021年和2022年，萬潤新能貨幣資金分別為0.84億元、3.1億元和47.8億元，增長十分迅猛。
與此同時，2020年到2022年，萬潤新能短期借款分別為3.64億元、8.23億元和16.41億元。
貨幣資金猛增的情況下，公司為啥還要大舉增加借款呢？
3、或放寬客戶信用標準美化IPO前業績
值得注意的還有，上市前萬潤新能源應收票據中的商業承兌匯票上升幅度非常迅猛。
2019年至2021年的商業承兌匯票金額分別為0萬元、28167.66萬元、50000萬元。
一般來說商業承兌匯票的風險較大，企業之間對於收取商業承兌匯票也非常謹慎，但萬潤新能源卻在報告期內大肆收取商業承兌匯票，或許是故意放寬客戶信用標準來拔高業績。
而上市以後，2022年和2023年上半年末，萬潤新能應收票據中“商業承兌票據”又均變成了“0”。
也就是說，2020年和2021年，萬潤新能“突擊”大收商業承兌匯票，很可能僅僅是為了上市目的。
此外，公司近年應收賬款增長迅猛。
2019年、2020年、2021年和2022年，萬潤新能應收賬款分別為1.74億元、2.26億元、5.54億元和22.01億元。
也就是說，在公司業績迅猛增長的這幾年裡，大量營收只是紙面資料，以應收賬款的形式存在。那麼，萬潤新能上市後迅速業績暴雷或許並不奇怪。
4、東海證券保薦收天價佣金
那麼，萬潤新能當初為何能實現大幅超募？
與券商、基金的“抬轎”不無關係。
據悉，保薦券商東海證券的承銷費與募資額高度繫結，即募資金額越高其收取的承銷費越大。根據東海證券的承銷收費細則，當萬潤新能募集資金總額為40億元以下（含40億元）的，承銷費用為1.2億元；募集資金總額為40億元以上（不含40億元）但在50億元以下（含50億元）的，承銷費用為1.6億元；募集資金總額為50億元以上（不含50億元）但在60億元以下（含60億元）的，承銷費用為1.8億元；募集資金總額為60億元以上（不含60億元），但在70億元以下（含70億元）的，承銷費用為2.1億元；募集資金總額為70億元以上（不含70億元），承銷費用為2.4億元。
萬潤新能超募50億元后，上市發行費用為2.43億元，其中，東海證券獲得保薦及承銷費用為2.12億元。
此外，基金也紛紛“配合”抬價。
在剔除無效報價中，華夏基金申報較最高，高達389.04元/股，申報折溢價比率高達1.3，即華夏基金申報價在高額的發行價基礎上進一步加價30%。富國基金、宏利基金的申報價也不低，申報價較發行價溢價率超20%。
5、上市前拉高業績埋下“存貨”雷
上市前“撲朔迷離”的高增，究竟幾分真假？或有待爭議。
然而，不爭的是，此前所謂高增已經為萬潤新能埋下了存貨暴雷風險。
2020年到2022年，萬潤新能存貨分別為1.07億元、3.04億元、24.22億元。
在23年業績預告中，公司提到虧損原因有“根據存貨的可變現淨值變動相應計提存貨跌價準備”。這裡面計提跌價的存貨實際上就是原材料碳酸鋰。
2023年上半年，萬潤新能計提存貨跌價準備4.29億元。不過，2023年三季度末，萬潤新能存貨仍有15.84億元。
進入2024年，碳酸鋰價格又經歷了一輪下探。同花順金融資料顯示，2024年1月15日，電池級碳酸鋰（99.5%）平均價一度跌至9.8萬元/噸，較23年中旬6月29日的30.5萬元/噸下滑幅度高達67.87%。
這也就是說，隨著碳酸鋰價格持續承壓，萬潤新能未來或許依然面臨巨大的存貨跌價風險。
超募吸血、機構分肥、招股書不知注水幾何、上市後業績暴雷……“眼見他起高樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了”，然而，最終為市值“塌樓”買單的，是廣大中小投資者。
（本文資料來源：同花順iFinD）
本文首發於泡財經風口解讀專題，如有轉載，請註明出處。
