漲價，持續！
時隔兩個月，化工產品維生素似乎又開啟了新一輪的上漲，尤其是維生素E，再度達到140元/千克左右，2024年11月4日-10日，周漲幅9.02%，且2024年至今已經上漲了143.7%。
另外，VA價格雖然波動較大，但也有企穩趨勢，從年初至今仍有120%多的漲幅。
不得不說，維生素產品自2024年下半年以來迎來新一輪景氣週期，且站在當下來看，行業景氣度還有望持續。
首先來拆解一下，最近一年的產品漲價邏輯。
1、供給緊縮特點明顯
此次維生素行業週期啟動的開始時間點其實是8月份，導火索是全球維生素巨頭工廠爆炸，使得產品供應減少，而對全球整個產業鏈產生明顯影響。
巴斯夫正是全球VA和VE供應龍頭，並在之後表示，預計VA將在2025年4月份復產，以及VE在2025年7月復產。
與此同時，在國外供應緊縮的背景下，國內企業也處於因為之前行業週期下行而收縮產能的情況，由此達成產品提價的一致響應。
事實上，維生素行業在2022年以來就曾經歷過長達兩三年的不景氣週期，還有國外另一龍頭帝斯曼，於2024年初表示要剝離與維生素生產相關的，動物營養與保健業務，便充分詮釋了行業的低迷境遇。
2、下游需求持續回暖
對任何一個行業來說，賣出去的產品有人要才是一種健康的週期體現。
這就要關注到維生素的下游，養殖業對於產品的需求，因為維生素最大的一類應用就在動物飼料端。
一方面，我國作為維生素生產大國，在很大程度上承接了全球的畜牧業需求，而當下維生素出口需求明顯回暖。
這其實和原料藥行業的特點是一樣的，我國生產優勢突出，而大洋彼岸諸多發達國家的畜牧業相對發達，同時行業競爭格局集中（產能集中），使得我國出口佔比很高。
2024年以來，維生素出口明顯增長，以下圖維生素E為例，前三季度月平均增速達到了30%多，便表現出下游客戶需求的好轉。
另一方面，國內企業新詢單增多，國內養殖需求也有望回暖。
2024年養殖盈利開始轉正，以牧原股份為代表，前三季度淨利潤分別為-23.79億元、8.29億元、104.81億元，而維生素在飼料新增劑中是必需產品。
所以，在維生素行業，浙江醫藥以較強市場地位、較大業績彈性引起了市場關注，尤其是與同業企業相比，其利潤增長尤其突出。
2024年第三季度，浙江醫藥實現營收27.07億元，同比增速39.66%，同時扣非淨利潤5.29億元，同比增速2564.26%，整整增長了近26倍，相比於去年發生了明顯的反轉。
對比同行業企業，即便國產第一維生素龍頭新和成，利潤增速都不及浙江醫藥，更別提安迪蘇、金達威了，還有規模較小的花園生物、兄弟科技等也沒達到這種程度。
那，浙江醫藥到底有何“看點”呢？
第一，規模優勢突出。
已知，浙江醫藥是我國重要的維生素及醫藥原料藥生產企業，公司尤其在VA、VE領域有較高的產能，在國產企業中，市場地位僅次於新和成位居第二。
2023年，公司第一大業務生命營養品就和主要和維生素相關，其次是醫藥製造和醫藥商業類業務，二者規模差不多，且在醫藥製造業務的支撐下，公司醫藥類業務也不算差。
所以，浙江醫藥的規模優勢，便分別體現為產能優勢和成本優勢，其中產能優勢比較明顯，而成本優勢則體現在公司的毛利率中。
2023年，公司整體毛利率為32%左右，其中營養品業務毛利率為31.26%，整體和新和成差不多，不過營養品業務還是高1個多點。
而且正是成本優勢的存在，浙江醫藥才能穩坐全球頭部地位，全球VA、VE前5大廠商的產能佔比已經達到了80%-90%，給企業帶來極高的行業壁壘。
第二，盈利能力持續改善。
當然，2023年是浙江醫藥盈利最差的時候，這是由行業週期下行所決定的。
在其他時間，浙江醫藥的毛利率能到達40%多，同時淨利率能達到近10%，整體盈利能力並不比濰柴動力、拓普集團等製造企業低，而且要明顯好於同樣容易受週期影響的科技企業韋爾股份、長電科技等。
2024年，隨著行業週期上行，公司盈利能力便明顯好轉，僅前三季度的毛利率和淨利率就已經達到了近幾年高點。
因此，在產品漲價、產品銷量有望提升的雙重作用下，公司盈利能力還有望持續提升。
而盈利能力的提升總是業績和估值戴維斯雙擊的基礎。當前，浙江醫藥的PE仍處於近3年曆史的偏低位，再向下約15以下屬於絕對的低估區間。
第三，週期預判和可能需要注意的風險點。
首先，從行業表現和浙江醫藥自身經營來看，當前行業的週期頂點顯然沒到，主要參考的公司財務指標是總資產週轉率，目前大概要好於2022年和2023年，還未達到2021年的水平，以及未來是否超過歷史最高也未可知。
所以當下，主要警惕2025年巴斯夫復產後，可能出現的不利行業預期，以及包括國內企業在內導致的供求關係惡化。
對於浙江醫藥來說，公司的擴產節奏一直沒有停止，且當前很明顯有大量在建工程未轉固，將來新產能的釋放情況便需要持續跟蹤。
另外，不論何種原因，公司第二大股東國投高科，於2024年11月12日釋出未來3個月內欲減持不超過1%的公告，減持前總持股15.72%，可能會對公司產生一定不利擾動。
總之，浙江醫藥正處於維生素行業超強的景氣週期之中，因此呈現出不錯的業績增長，並且未來在規模優勢和盈利能力的加持下，公司仍有望取得持續向好的表現。
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來源：飛鯨投研
