1月17日，一張微信聊天截圖在社交媒體瘋傳。
網傳圖片顯示，一位“湯總”被告知：“您參與的2022年1月13日中證500指數存續期為24個月，今日（2024年1月15日）為產品到期日，該筆起息價即期初價是7097.76，今日中證500指數收盤價即期末價為5193.3，因該合約保證金率為25%，期末價低於期初價25%以上（跌幅為-26.83%），故您此次投資的200萬本金和票息皆無。結算通知書待收到後傳送，請知悉。”
而得知200萬元本金全無後，截圖中的“湯總”只是回覆一個“嗯”字。其淡定也因此在社交媒體上大火。
據《財經》瞭解，所謂雪球產品，為一種掛鉤場外期權的理財產品，掛鉤的場外期權含有個股與指數，這裡面中證500指數與中證1000指數期權最為主流，這兩大品種流動性較好，也因此被大部分雪球產品選為掛鉤標的。
之所以被稱為“雪球”，是由於雪球期權的收益特徵，只要掛鉤標的不發生大跌，持有期限較長，雪球產品絕對收益會越來越多，就像滾雪球一樣。
雪球產品主要面向合格投資者銷售。此類產品主要管理機構為有資質的私募基金等，購買的渠道則可能來自券商、信託、銀行理財子公司等金融機構。
一位券商客戶經理告訴《財經》，由於目前場外期權未對個人投資者開放，個人投資者參與場外期權就必須透過產品模式參與，至於雪球產品參與門檻，目前私募直銷產品渠道為100萬元起投，券商資管渠道則需要1000萬元起投。因此該類產品單個投資者投資的金額規模往往較大，容易引發市場關注。
中山大學嶺南學院教授韓乾對《財經》表示，雪球一般是指由券商發行的帶障礙條款的奇異期權產品，它的收益結構取決於掛鉤標的資產價格跟產品所設障礙價格上限（即敲出價格）和下限（即敲入價格）的關係。只要標的資產價格突破上限或在上下限之間浮動，投資者都可以獲得對應票息，但如果標的資產價格向下跌破下限，就有可能發生虧損。
雪球產品的收益主要來自票息收入，其普遍的年化收益率為12%到15%。在大部分情況下，投資人都可以獲得票息收入。只有掛鉤標的指數大幅下行並擊穿產品設定的敲入價格水平線（也就是安全墊）的情況下，雪球產品才會令投資人損失。而敲入行為會導致雪球產品觸發賣出股指期貨對沖的操作，因此如果發生大規模雪球產品敲入，就會觸發大規模股指期貨賣出，從而傳遞到現貨市場導致指數繼續下行。
以投資者購買100萬元“敲入價格80%、敲出價格103%、收益率15%，掛鉤中證500指數”一年期雪球產品為例，收益情況分以下幾種：
第一種情形為：一年內任意時點中證500指數上漲超過3%，觸發敲出，產品提前終止，投資者獲得年化15%、以存續期間進行折算的收益率；
第二種情形為：若指數跌破了80%價格線，觸發敲入，但在一年內又上漲超過103%的價格線，投資者還是能拿到年化15%的收益。因此觸發敲入不代表發生實際虧損，而是需要繼續觀察掛鉤標的後續表現；
第三種情形為：若指數一直在80%-103%價格區間徘徊，投資者一樣能拿到年化15%的收益；
第四種情形為：若指數先跌破80%，後面只是漲到100%-103%之間，則投資者可拿回本金；
第五種情形為：若指數跌破80%，後期一直都沒能漲回100%，則投資者面臨本金損失，虧損幅度為指數下跌的幅度。
為何前述案例中的“湯總”會虧掉所有本金呢？原因在於其使用了槓桿。雪球分為100%全保證金雪球和限虧雪球。通俗理解，前者沒有槓桿，後者有槓桿。若湯總買的是100%保證金的產品，那麼他最大的虧損也是中證500指數的最大虧損，即26%。但湯總加了4倍槓桿，以200萬元的本金，撬動了800萬元的資金，所以他最大的虧損是26%×4，即104%，虧掉所有本金。
該案例提醒投資者，對於購買了限虧雪球的投資者而言，有本息盡失的風險。
雪球產品並非國內首創，其誕生於海外，至今已有20年的發展歷史。截至2021年，雪球產品在海外的存續產品數量約為45000只，名義本金達3600億美元。該產品在低利率時代的海外市場備受投資者歡迎。
在國內，2017年年末，國內券商才創設了第一個“雪球”產品，此後該產品逐漸進入各大券商、私募和財富公司。近年來，雪球產品因具備較高的收益受到市場越來越多的關注，規模一路攀升。但在市場走弱的時候，這種產品的尾部風險也逐漸顯露出來。
“雪球產品此前受到追捧，主要是因為雪球在未突破下限時投資者可以獲得年化12%到15%的固收票息，在當前各種資產收益率下滑的情況下很有吸引力。此外，一些券商發行的雪球產品帶有數倍槓桿，更是放大了雪球的收益率。在此前的一小波牛市下，券商和投資者都賺了錢，因此雪球成為投資者爭相追捧的熱門產品。但是大家都忽視了產品中蘊含的尾部風險。”韓乾表示。
有券商人士告訴《財經》，“雪球產品客戶主要是一些高淨值人士，在2018年—2021年受到追捧，但從2022年開始，增速放緩。過去兩年，部分券商的雪球業務處於虧損狀態。”
“對於券商而言，雪球要賺錢的核心是牛市，不斷敲出，因為雪球策略是靠敲出來賺基差的；如果不是牛市，那麼雪球其實就等同於買保險，不賺錢。”韓乾解釋道。
（來源：中證報、財經）
