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在探索股市走出底部的關鍵驅動力時，我們不得不提到兩大因素：一是資本市場基礎制度的完善與發展，二是政策力量的有力推動，這些都被視為市場穩定與復甦的重要支撐。
最近，一位90後的基金經理王貴重成為市場的焦點。這位曾在13歲便考入北京大學的“天才兒童”，現在在嘉實基金擔任大科技總監。他的故事引人關注：王貴重在自己的滬港深基金中投入了500元，這是他從所有銀行卡中湊齊的資金。他的這一行為，以及一封公開信，讓他聲名鵲起，他堅信當前的市場位置是賺錢的好機會。
1月17日，王貴重投資的那天，正逢2023年的宏觀經濟資料釋出。這些資料顯示，國內生產總值（GDP）同比增長5.2%，社會零售總額同比增長7.2%，全國規模以上工業增加值同比增長4.6%。這些資料的亮眼表現，顯示出中國經濟的穩健增長。
然而，A股市場似乎並未對這些積極的經濟資料做出積極回應。1月17日，上證指數反而下跌了2.09%，創下了自2020年5月以來的新低。
自2024年年初以來，上證指數從3000點附近跌至2700多點，市場的持續下跌引發了廣泛關注。專家學者們紛紛發聲，提出市場處於關鍵時期，需要綜合努力來穩定市場。
1月18日，中國人民大學國家金融研究院院長吳曉求在一次公開演講中指出，儘管中國社會秩序穩定，經濟也處在復甦階段，但市場變化的深層原因是制度、政策、規則上的漏洞和缺陷。
此外，吳曉求強調了資本市場的一個重要問題：“重融資輕投資”，他指出資本市場不僅僅是融資平臺，投資者需要的是合理的回報。
在這一背景下，政府和監管機構開始採取一系列措施來穩定市場。從1月18日開始，多股資金進場，A股市場出現了多次日內反轉。1月22日，國務院常務會議提出了一系列措施，旨在穩定市場並提振投資者信心。中國證監會、中國人民銀行、國家金融監管總局和國務院國資委等均相繼出臺了一攬子政策。
具體措施包括：證監會提出建設以投資者為本的資本市場，央行宣佈從2月5日起下調存款準備金率0.5個百分點，釋放長期流動性約1萬億元。國資委強調中央企業要加強市值管理，注重增持、回購和分紅。國家金融監管總局則承諾繼續提供房地產金融服務，保持房地產信貸的穩定。
這一系列政策的推出，為A股市場帶來了一絲曙光。實際上，自政策宣佈以來，上證指數在1月23日至25日累計上漲了5.43%，顯示出市場對政策利好的積極反應。
然而，市場的反應並不是一帆風順的。1月28日，證監會宣佈將加強融券業務的監管，並暫停限售股出借，這表明監管機構對市場的穩定性持續關注。隨後的1月29日，雖然中字頭個股持續上漲，但上證指數午後轉為下跌，再次跌破2900點。同日，深成指下跌2.06%，創業板指下跌3.49%，北向資金全天淨賣出5.92億元，顯示出市場依然存在不穩定因素。
在這種情況下，市場專家和經濟學家們呼籲，需要在宏觀層面進一步採取有效措施以穩定市場和投資者信心。招商基金研究部首席經濟學家李湛表示，市場預期不僅受資本市場本身的資金供需影響，還受宏觀經濟、財政、貨幣和產業政策等因素的影響。
廣發證券首席經濟學家郭磊強調了“建設以投資者為本的資本市場”的重要性，他認為作為風險資產的股市，其回報率應高於銀行存款和固定收益產品。這樣，投資者在支援實體經濟的高質量發展的同時，也能分享到更多的經濟成果，從而獲得更多的滿足感。
吳曉求近日表達了他對當前市場狀況的看法。他強調，“止血”應是首要任務，建議暫時擱置新的IPO，同時完善相關金融制度，包括IPO、減持和融券系統。
南開大學金融發展研究院院長田利輝則對市場前景持樂觀態度。他認為，在多方面因素的共同作用下，市場有望逐漸觸底反彈，尤其在政策支援、經濟增長和預期變化的推動下。
02
市場動盪時期
近一週，A股市場猶如過山車，一度跌至低點。市場信心受到嚴重打擊，即便是少數逆市操作者，也面臨極大壓力。投資者王貴重曾表示，他將大部分資金投入自己的基金，但虧損嚴重。
儘管宏觀經濟呈現復甦跡象，投資者信心卻依然脆弱。不少人選擇撤離股市，轉向其他投資渠道。
從2021年2月18日的市場高點到2024年1月25日，上證指數跌幅達20%，深證成指、創業板指、萬得偏股基金指數均有大幅回撤。
許多人形容這次市場下滑為“史上最難熬的熊市”，雖然跌幅和持續時間並非最嚴重，但投資者的感受卻是最痛苦的。
回顧2018年4月，資管新規的釋出標誌著資產管理行業的重大轉型。公募基金的規則體系開始改革，成為資管產品的新標杆，並吸引了大量居民資金。
自2019年起，公募基金步入業績和規模增長的良性迴圈，進入牛市階段。資料顯示，這一時期偏股型基金指數漲幅高達142%。2020年，公募基金規模突破20萬億元，僅用四年時間便從10萬億元增長至此，展示了顯著的增長勢頭。
自2021年2月起，股市的波動性下跌導致基金表現大幅回撤。到了2022年底，眾多知名的公私募基金經理們經歷了職業生涯中最艱難的時期，紛紛向投資者表達歉意。
那時，基金經理們心中認為疫情已經逐漸平息，中國正迎來新一輪的經濟復甦，對2023年充滿了希望。
然而，現實與預期的差距很快顯現。2023年，市場對公募基金的看好迅速轉冷，資金紛紛撤離公募基金偏愛的股票。在AI和中特估等熱門概念的輪番更迭後，資金流向了小盤股和低波動性股票，而公募基金重點投資的新能源、消費、醫藥等板塊的估值卻不斷下降。
銀華基金的李曉星基金經理坦承：“連續兩年的不佳表現，實際上是對2019年至2021年高額收益的均值迴歸。”他解釋說，主動權益類基金的超額收益通常出現在行業盈利週期上升的階段，例如2013至2015年的TMT行業，2017至2020年的消費升級板塊，以及2020至2022年的新能源行業。
然而，在企業盈利週期下行期，公募基金的超額收益遭遇了嚴重打擊。主動權益類基金面臨信任危機，儘管基金經理們仍在道歉，投資者的耐心卻已耗盡。
一位不願透露姓名的基金經理向《財經》表示：“我們的表現確實不佳，無論是在投資者風險適應性還是產品發行時機上。”他回憶說，曾在市場高點時被迫發行了一款產品。
在接下來的兩年裡，他最關注的是儘量減少產品虧損。“我不想在高點誤導投資者。如果有一天我離開這個行業，我希望能至少讓大家回本，但現狀看來確實困難。”
與此同時，A股市場在全球範圍內的表現更加黯淡。
截至1月23日，投資美國和日本市場的ETF，如易方達MSCI美國50ETF、華夏野村日經225ETF、富國納斯達克100ETF等，因QDII額度限制和市場追捧，溢價率超過15%。儘管相關基金公司釋出了多次溢價風險提示，甚至採取了停牌措施，但仍未能阻止市場的熱烈交易。
儘管知道場內溢價是一個明確的風險，投資者仍然紛紛湧入海外QDII市場。
資料顯示，2023年A股在全球主要指數中的表現落後，僅略高於香港股市。同年，上證指數下跌3.70%，深證成指下跌13.54%，而納斯達克上漲43.42%，日經225上漲28.24%，道瓊斯工業指數上漲13.70%，印度NIFTY 50指數也上漲了20.03%。
進入2024年，A股市場持續低迷，從3000點附近跌至2700多點，市場情緒跌至低谷。
隨後，一系列政策措施和ETF託市行動帶來了轉機。
從1月18日開始，A股市場出現了多次日內反轉。在1月17日至24日的7個交易日內，股票ETF的成交額達到4708億元，淨流入1044億元。其中，4只滬深300ETF和1只上證50ETF獲得了大量資金增持，總計淨流入1034億元，顯示出透過個別寬基ETF進行市場託底的明顯訊號。
1月24日，在多部門共同努力穩定市場預期下，上證指數收復了2800點。1月25日，市場反彈勢頭延續，中字頭股票集體爆發，推動上證指數突破2900點。
隨著股指的反彈，部分QDII額度放寬，投資海外市場的ETF產品溢價率開始下降。但截至1月26日，美國50ETF的溢價率仍高達40%以上。
癥結何在？
為何A股市場近期的表現未能達到基金經理和投資者的預期？與國際市場相比，A股的差距在哪裡？
“全球經濟週期的不同步是A股未能參與全球資本市場繁榮的關鍵原因。”策略分析師張洋（化名）向《財經》解釋說，“中國市場的流動性緊張反而壓制了A股的整體估值，這是2023年國際市場與中國市場的主要區別。”
張洋指出，流動性問題可以分為兩個方面：一是美元加息週期導致的美元迴流和A股外資流出，造成流動性短缺；二是國內流動性不足，央行的資金大多被房地產和城投債吸收，未能流向資本市場，導致經濟復甦不及預期，進而影響投資者信心。
張洋還提到，2023年亞太地區其他資本市場的表現，實際上是受益於美國本土資產升值後的流動性溢位，這與經濟基本面關係不大。
在國常會強調市場穩定和信心維護後，央行、國家金融監管總局、證監會等多部門紛紛發聲，釋放了提振市場的積極訊號。
國際經濟週期的錯位是更大的挑戰。財政部原部長樓繼偉分析，中國的復甦週期相對於主要發達國家來說稍晚，嚴格的疫情防控措施雖保障了人民生命安全，但也給接觸性服務業、物流業和小微企業帶來壓力。
樓繼偉指出：“中國沒有采取大規模的財政貨幣刺激政策，也沒有向家庭和個人大量發放現金，因此物價上漲壓力較小。但居民收入增長不足、就業崗位缺乏、信心不足，特別是小微企業的預期轉弱，產生了疤痕效應。”
張洋補充說：“普通投資者面臨理財產品爆雷的風險，中產階級則擔憂房地產投資縮水，整體市場風險偏好下降，大多數人選擇將資金存入銀行。2023年A股表現較好的高息股策略也是在這種背景下受到資金追捧。”
上市公司的業績也受到影響。根據Wind資料，2023年三季度，兩市5331家上市公司中，近3000家公司現金及現金等價物減少，無論同比還是環比都呈下降趨勢。
從營收角度看，儘管營收有所增長，但淨利潤卻下降。2023年前三季度A股上市公司的淨利潤中位數為7573萬元，低於2022年同期的8710.45萬元，顯示出部分上市公司盈利能力下降。
地產行業的低迷被認為是拖累經濟復甦的重要因素。上海寬遠投資在《2023致投資者書》中指出，“地產上下游佔中國經濟的20%甚至更多，商品房銷售面積從2021年的高峰近18億平方米下滑到2023年的11億平方米左右，兩年年化跌幅超過20%，對GDP的負面拉動可能高達4%-5%，大大影響了消費和經濟增長。”
除了經濟因素，A股市場的制度漏洞也是市場持續下跌的原因之一，涉及全面註冊制、大股東減持、程式化交易與市場監管等方面。《經濟日報》曾指出，A股市場需要改變“重融資輕投資”的現象，避免資源枯竭。
從融資端看，自2018年上海證券交易所設立科創板並試點註冊制，到2023年2月實施全面註冊制，五年間市場迎來了1900家首發上市公司，募資約2.21萬億元。
A股的快速擴容不僅增加了市場流動性壓力，還帶來了大股東減持的壓力。Wind資料顯示，2019年至2023年五年間，限售股解禁股數約為1.53萬億股，市值約為22.98萬億元，幾乎是註冊制試點前的兩倍。
據統計，美國市場中第一大股東持股比例的中位數為12.23%，而A股市場則為31.22%。Wind最新資料顯示，截至2023年三季度報告，A股上市公司的大股東持股集中度中位數已經高達58.22%。這顯示A股市場存在著大股東持股過於集中的問題，這不僅影響了上市公司的經營決策，還為重要股東的減持提供了更多空間。
IPO數量的激增以及大股東持股集中導致了更多富人的產生。根據Wind資料，從2019年到2023年，成功上市的新股在首日的漲跌幅中位數為44.01%，平均數為94.10%，發行人及原始股東獲得了可觀的賬面浮盈。
儘管大量的IPO使市場流動性承壓，但自2021年以來，滬深兩市的交易額已下降至萬億元以下。這引發了市場對於是否還能容納量化基金的質疑。許多投資者將2023年A股的表現歸因於量化基金採取的做多和融券賣空策略。
除了上述經濟和市場制度因素，A股市場也面臨著中長期資金供給不足的問題。
儘管監管機構一直鼓勵公募基金逆市佈局，新發基金的權益類和固收類產品申報配比為4∶1，但在權益類基金供應充足的情況下，需求方表現出了明顯的疲軟。多位業內人士告訴《財經》，目前市場上權益類倉位較高的基金產品銷售已經停滯。
銀行理財規模雖然龐大，僅次於公募基金，總計達到25.34萬億元，但其中權益類產品僅有0.08萬億元。招銀理財董事長吳澗兵分析，銀行理財客戶對產品淨值回撤和本金虧損的接受程度較低，導致產品規模波動日益加劇，投資難度明顯增加。
保險資金作為長期資金之一，也備受期待。中國保險資產管理業協會執行副會長曹德雲表示，目前保險投資的考核機制仍主要以一年為期限，長期主義的特點尚未得到充分發揮，需要進一步深化和明確。這也使得保險資金的長期性作用尚未充分展現。
企業年金等資金的入市積極性還有提升空間。田軒，清華大學五道口金融學院副院長表示，“企業年金運作相對複雜，各地區和各企業存在差異，個人所得稅徵收管理等問題仍然存在，限制了企業年金長期投資的潛力。”此外，投資比例限制等因素也制約了中長期資金的進入市場。
2024年伊始，A股經歷了一輪急劇下跌，讓人擔心市場前景。然而，自1月下旬以來，政府多個部門聯手出擊，試圖穩定市場，振奮投資者信心。在國常會突出強調“穩市場、穩信心”的指導下，央行、國家金融監管總局、證監會、國資委等機構相繼表態，釋放出積極訊號。
1月22日國常會聽取資本市場執行情況彙報後，明確表示需要採取更有力的措施，集中力量維護市場穩定和投資者信心。
1月24日，國資委強調央企要重視市值管理，特別強調了增持、回購和分紅。與此同時，證監會副主席王建軍首次提出“建設以投資者為本的資本市場”，並且央行也宣佈降準，為市場提供了額外的支援。
中航證券首席經濟學家董忠雲表示，這些政策利好的集中釋放顯示了政府維護資本市場穩定執行的堅定決心，旨在扭轉市場悲觀情緒，重塑國內外投資者對資本市場的信心。
在資金層面，多股資金透過ETF投入市場，提供了額外的支撐。
排排網財富研究部副總監劉有華認為，目前A股的多頭力量主要來自國家隊。他指出，基金等金融機構的倉位較高，面臨贖回壓力，而基金髮行也相對冷淡，因此沒有太多資金進入市場。北上資金受制於美元指數高位，缺乏大幅流入A股市場的動力。
巨澤投資董事長馬澄表示，儘管北向資金淨流出，但大盤仍然上漲，主要原因在於國家隊大量買入上證50ETF和滬深300ETF份額，維護市場明顯，這些資金的大量流入直接推動了指數反彈，重振了市場信心。
瑞銀中國股票策略研究主管王宗豪認為，國家隊的介入可能為市場提供某種平衡力量，為急需穩定性和信心的價值投資者提供支援。雖然歷史上國家隊介入未必會立即帶來市場反彈，但從2015年到2016年的經驗來看，這標誌著市場可能已觸底，為未來三至五年的市場底部鋪平道路。
在政策和資金的共同推動下，A股逐漸反彈，股指呈現出強勁的回升勢頭。
然而，政策和資金的短期刺激只是市場期望的一部分，更大的期待是政府能夠推出更具威力的政策支援。其中，提出設立規模龐大的平準基金的呼聲再次高漲。業內人士認為，快速設立萬億級別的平準基金可能是短期託市的有效舉措之一。
全國社保基金理事會原副理事長王忠民表示，現在正是設立平準基金的合適時機，平準基金的設計應該充分考慮規則、渠道和方法等方面。
田利輝指出，短期內，採取非常規手段來進行一二級市場的逆週期調節是維護市場信心的必要手段。然而，他也強調，政策必須具有可行性和實際性，要考慮部門之間的協作和政策的執行，以及時機和施政速度，同時要防止內幕交易。他表示，考慮適時推出平準基金是有必要的。
根據中信證券的估算，平準基金的規模通常在總市值的3%至6%之間，如果設立平準基金，預計規模將在2萬億元至4萬億元之間。
國信證券非銀分析師孔祥在研究報告中提到，平準基金在股市困境時期扮演著重要角色，通常在核心指數下跌35%時啟動。
然而，平準基金在實際應用中也存在一些制約因素。華福證券首席經濟學家燕翔分析指出，一方面，平準基金的運作需要大量的資金支援，資金不足可能難以發揮有效作用，資金利用效率也可能引發爭議。另一方面，平準基金可能引發市場對過度干預的擔憂，需要在降低股市波動和尊重市場自我調節機制之間找到平衡。
除了短期工具之外，振奮市場還需要更多的長期措施，包括IPO、退市、減持等多方面的制度改革，這些改革是長期任務。
吳曉求強調，需要在IPO註冊制、融券機制和減持規則等方面進行全面改革，以恢復市場信心。他認為，制度改革是長期任務，當前的工作重點是穩定市場信心。他還提到，市場現在正處於關鍵時刻，需要各方共同努力。
在IPO方面，證監會發行司司長嚴伯進表示，註冊制不意味著放鬆審查，試點註冊制五年來已經審結了1000多家企業，撤回和否決的比例接近四成，證監會會堅決阻止“帶病闖關”和不符合條件的企業進入市場。
退市方面，證監會副主席王建軍表示，將鞏固深化常態化退市機制，對於重大違法和沒有投資價值的公司，應該及時退出市場，加速市場的優勝劣汰。
在減持方面，證監會自2023年要求破發、破淨或分紅不達標的上市公司，其控股股東和實際控制人不得透過二級市場減持。這些規定旨在嚴格控制控股股東和實際控制人的減持，督促他們專注於公司經營，提高回報投資者的能力和水平。
然而，吳曉求認為，這些規定還不夠，減持規則目前仍處於政策階段，需要進一步發展成為制度。他建議，除了證監會2023年釋出的新減持規定外，還應加入與企業融資和利潤創造的比例要求。要徹底消除IPO排隊的現象，需要從完善減持制度開始。
除了政策改革，更多長期的穩市場、穩信心舉措也是必要的。李立峰認為，儘管政策底的出現通常會帶來市場反彈，但更重要的是市場需要看到經濟基本面的改善。經濟持續低迷和房地產市場的不確定性仍然是市場面臨的挑戰。他指出，房地產市場的表現對整個經濟產生重要影響。
中銀證券首席經濟學家徐高表示，中國經濟最大的風險是需求不足，而房地產市場問題仍然存在，這使得經濟面臨下行壓力。他強調，房地產行業尚未真正觸底，其不穩定性將對整個國民經濟產生相當大的拖累，中國經濟難以真正穩定下來。
期待轉機
在政策和資金的合力下，A股市場短期出現了一些轉機，但市場參與者更加關心的是，從長遠來看，A股會出現好轉嗎？
一些國內券商對2024年的A股相對樂觀。中信建投證券預測，2024年A股有望迎來熊牛市的轉換期，市場可能從低位震盪轉向波動上行。他們的判斷主要基於兩大改善因素：全球宏觀流動性明顯改善以及國內政府可能採取超預期的穩增長政策。
然而，也有一些分析師表示，儘管有一些積極因素，但經濟增速不穩定的因素仍然存在，因此在短期內不應過於樂觀。特別是在2024年上半年，經濟下行的壓力可能會更加明顯。
從估值角度來看，A股市場在下跌過程中變得越來越便宜，這引起了境外投資者的注意。一些境外投資者並沒有對市場下跌感到過分悲觀，甚至一些對沖基金認為短期內可能會出現反彈，並正在尋找做多機會。
北向資金的流向資料也表明了這一趨勢。今年以來，北向資金合計淨賣出271.6億元，但在1月22日和1月23日，北向資金出現了小幅淨買入，合計淨買入48億元。
一些投資者認為，雖然價格便宜並不是投資的唯一理由，但價格終將回歸均值，這也使得A股市場更具吸引力。
然而，也有不同聲音，認為中國作為一個發展中國家市場，外資投資更注重資產增長而不僅僅是價值窪地。他們認為，雖然A股相對便宜，但需要吸引更多的高風險偏好資金進入市場，這是一個需要解決的問題。
從長期的角度來看，市場需要強有力的政策支援來促進經濟發展，從而帶動A股市場向上。一些市場觀察人士認為，政策將在2024年發揮關鍵作用，中國經濟將迎來轉型期，尋求建立以新能源、科技等新經濟為主導的格局，這將推動市場逐漸修復。
不過，投資者普遍期待更強有力的政策支援，包括更大規模的降息、擴大赤字以及放松管制等。政策的時機和力度將關鍵影響市場的未來走向。
總之，A股市場的長期表現取決於政策、經濟基本面和市場參與者的信心。只有在政府和市場的共同努力下，A股市場才有望實現長期的穩定和復甦。
希望大家頂起來，讓更多的人能看到，靠你們了
